汇率风险管理 | 人民币在岸&离岸市场不得不说的那些事
6322跨境电商朋友们平时在换汇时一定接触过“离岸汇率”和“在岸汇率”的概念，也一定听到过一些支付机构声称的“离岸汇率一定优于在岸汇率”的言论。
那么离岸汇率和在岸汇率到底有什么区别？造成这些区别的原因是什么？离岸汇率一定始终优于在岸汇率吗？
今天我们就为大家唠唠人民币在岸&离岸市场不得不说的那些事。
在岸人民币市场是如何形成的？
1994年，中国外汇管理体制发生重大改变，取消外汇留成、上缴和额度管理，实行结售汇制度。同时，通过中国外汇交易中心建立全国统一的银行间外汇市场，在岸人民币市场体系（CNY市场）由此形成。2005年，中国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率波动明显增加。
在岸人民币市场又区分成零售市场和批发市场。
零售市场是银行面向个人、公司客户的市场。个人、公司根据自身的外汇需求，按照银行牌价汇率向银行结汇或售汇。银行可以基于市场需求、自身定价能力向客户自主挂牌人民币对各货币的汇率。
而批发市场，是指通过中国外汇交易中心进行的银行间交易市场。银行间市场的外汇汇率大多通过做市商之间相互询价产生。
离岸人民币市场是如何形成的？
最早的离岸人民币交易出现于1996年。随着中国市场的开放，越来越多的外商来中国投资，一些在中国经营的跨国企业客观上产生了规避人民币汇率风险的需求。基于这一需求，新加坡、香港等地先后推出了人民币无本金交割远期（NDF）（即到期不交割本金，只结算差额的远期产品），以此解决人民币套期保值需求和离岸人民币稀缺、交割标的严重不足的矛盾。
2009年，中国人民银行公布《跨境贸易人民币结算试点管理办法》，拓展了离岸人民币来源渠道。2010年，中国人民银行与香港金融管理局签署协议，使香港人民币存款可于银行间往来转账并取消了企业兑换人民币的上限。在此背景下，离岸人民币交割成为可能。在一系列政策的推动下，香港离岸人民币市场（CNH市场）快速发展并替代了人民币NDF市场。
除香港（最大）之外，伴随着人民币的国际化，新加坡、伦敦、台湾等地也先后形成了离岸人民币市场。
人民币市场汇率如何制定？
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在岸人民币市场（CNY）
中国人民银行授权中国外汇交易中心于每个工作日上午9：15对外公布当日人民币对多种货币的中间价，作为当日银行间外汇市场以及银行柜台交易即期汇率的中间价。在岸即期汇率，也就是CNY即期由人民币即期交易商在中国外汇交易中心通过即期竞价、询价交易产生。我国目前采用有管理的浮动汇率制度，即每日CNY即期相对中间价的波动被限制在一定幅度之内。
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离岸人民币市场（CNH）
CNH市场成立初期，交易不活跃，未能建立统一的美元兑离岸人民币即期汇率形成机制。2011年，香港财资公会指定18家报价银行，将最高、最低（各3个）报价剔除后取中间报价作为CNH定盘价，以此作为离岸人民币外汇及衍生品市场的参考基准。随着市场参与者的增加，目前离岸即期汇率，也就是CNH即期，是由CNH市场通过场外即期交易形成的。
CNY汇率和CNH汇率
为何会产生差异？
主要原因有以下几点：
资本管制。这是CNY和CNH即期汇率出现偏离的根本原因。CNH市场上的人民币供给大部分通过贸易结算流入，经常项下人民币可兑换，所以这部分的CNY和CNH几乎是等价的，因此从整体上来说，CNH汇率与CNY汇率走势基本一致，很少出现大的背离。但是，CNH市场上部分人民币是通过非贸易项目（资本项下）流入的，由于资本管制的存在，这部分人民币在两个市场的定价不尽相同，CNH和CNY由此产生价格差异。
投资者结构。外汇市场上的参与者总体可分为三类：套期保值者、套利者以及投机者。CNY市场上的外汇交易都需要有贸易背景，因此多数属于套期保值者。CNH市场上除了套期保值者之外还有套利者和投机者，需求易变动。当然，央行的干预为CNY市场提供了稳定机制（比如逆周期因子，调整外汇存款准备金等），而CNH市场缺乏此类机制。
对信息的反应。1. 时间维度，CNH市场24小时交易，会对非CNY交易时间发布的信息做出反应，这直接导致CNH与CNY的价差。2. 空间维度，CNY市场的信息大多源自境内，而CNH市场的信息大多源自境外，因此不同市场对不同信息的反应机制以及灵敏度也存在一定差异。
总体来说，人民币汇率的长期趋势是由在岸市场的跨境资金结售汇实需决定的，而离岸市场由于投资者结构、缺乏干预、对信息反应迅速等原因，离岸汇率会放大波动并在一定时间内带动在岸市场波动率的上升。
离岸汇率始终优于在岸汇率吗？
那么，离岸汇率一定优于在岸汇率吗？
不一定！
大家可以看下面这张2021年全年的USDCNY/USDCNH每日汇差图。从图中我们可以看到，在过去一年里离岸汇率优于在岸汇率的天数和在岸汇率优于离岸汇率的天数是基本上差不多的，在岸离岸汇率价差也会随着人民币国际化程度的提升越来越窄。
因此，卖家朋友们一定要破除“离岸汇率一定始终优于在岸汇率”的迷信！
（2021年全年的USDCNY/USDCNH每日汇差图）
讲完了关于人民币在岸&离岸市场的种种，相信大家对此已经有一定的了解了。在以后的专栏里，我们会定期输出更多外汇相关知识，帮助大家更好理解外汇产品、做好风险管理！
注意事项
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