SHEIN招股书披露：一季度亏损9900万美元，关税冲击远超市场预期

7月26日，SHEIN正式通过港交所上市聆讯，同步披露了长达数百页的聆讯后招股书。这是外界首次完整审视这家全球最大线上时尚零售商的财务全貌——418亿美元的年营收、2.73亿活跃用户、覆盖160个市场。但更值得关注的是数字背后的裂痕：2025年净利润同比下降38.7%至20.6亿美元，2026年第一季度更是由盈转亏，录得9900万美元净亏损。从2022年1000亿美元估值到如今400亿美元的IPO目标，SHEIN的估值体系正在遭遇关税、竞争与监管的三重绞杀。

一、一季度亏损9900万：关税冲击的成本剖面

2026年第一季度，SHEIN营收90.5亿美元，同比仅增长1.1%。与2025年8%的营收增速相比，增长几乎停滞。更关键的是利润端的崩塌：经营利润2.58亿美元，同比下滑25.9%；净亏损9900万美元，而去年同期为净利润3.95亿美元。

亏损的直接原因分为两层。第一层是真实的运营压力。 2025年5月，美国取消800美元以下小额包裹的免税待遇（de minimis exemption）。SHEIN在招股书中承认，这一政策变化对美国销售产生了不利影响，拖累了整体增长并推高了运营成本。中国原产商品通过SHEIN或其平台销售并运往美国的包裹，现需缴纳10%至87.5%不等的关税。

第二层是一次性会计影响。 一季度亏损中包含了3.28亿美元的可转换可赎回优先股公允价值损失。作为IPO前的会计调整，这部分损失不会直接影响现金流，但反映了投资人对其估值的重估。

SHEIN的应对策略是提价。 招股书明确表示，正通过提高美国市场价格来抵消部分增加的成本。但当一家以极致性价比为核心竞争力的公司开始提价时，价格优势本身就在被侵蚀。

二、业绩放缓和估值腰斩

SHEIN的财务放缓轨迹非常清晰。2023年营收321亿美元；2024年营收387亿美元，增长20.7%；2025年营收418亿美元，增速降至8%；2026年一季度增速进一步降至1.1%。三年间从20%以上的增速跌至个位数，增长引擎正在熄火。

利润端的下滑更为剧烈。2025年净利润20.6亿美元，较2024年的33.7亿美元下降38.7%。SHEIN在招股书中将利润下滑归因于美国关税政策变化、全球通胀及消费者支出疲软。

美国市场是SHEIN最大的单一市场，也是受冲击最严重的市场。一季度美国营收20.4亿美元，同比下降14.3%。美国市场占SHEIN季度营收的比例已从2023年全年的29.4%降至22.5%。

估值也随业绩大幅缩水。2022年融资时估值高达1000亿美元；2023年降至约660亿美元；本次IPO目标估值约400亿至500亿美元，仅为巅峰时的四到五成。部分投资人甚至认为，在竞争激烈且政策环境恶化的情况下，接近300亿美元的估值才在资本市场更具吸引力。

三、欧盟关税：下一个潜在冲击

除了美国市场，SHEIN的另一大核心市场欧洲也面临新的关税压力。2026年7月1日起，欧盟取消150欧元以下进口商品的关税豁免，并对每类商品征收3欧元固定处理费。2025年，欧洲市场约占SHEIN营收的三分之一。

SHEIN在招股书中警告，虽然目前评估欧盟新规的影响为时尚早，但欧盟的趋势可能与取消美国最低限度豁免后的影响大体一致，甚至可能超过。美国市场14.3%的营收下滑，可能会在欧洲重演。

四、对中国出海企业的启示

第一，关税是结构性成本，不是短期波动。 SHEIN从2022年1000亿美元估值跌至400亿美元的IPO目标，核心变量不是竞争对手，而是关税政策。de minimis豁免取消后，SHEIN对美出口商品面临的税率从0跃升至10%至87.5%，这种变化是不可逆的。中国出海企业需要将关税视为长期固定成本纳入商业模式设计，而非临时可规避的变量。

第二，单一市场依赖的脆弱性。 SHEIN的美国市场营收从占年度营收的29.4%降至季度22.5%，不是因为找到了更好的市场，而是因为关税政策改变了增长预期。欧盟7月1日的新规进一步放大了这一风险。出海企业需要建立真正的市场多元化布局，而非在遭遇关税冲击后被动收缩。

第三，估值逻辑正在从增长叙事转向盈利确定性。 SHEIN在营收仍增长的情况下估值腰斩，说明资本市场已不再为高增长支付溢价，而是要求可验证的盈利能力。出海企业在海外市场的融资叙事需要从增长故事转向盈利确定性。

第四，提价是应对关税的短期手段，长期需要供应链重构。 SHEIN正在通过提价对冲关税成本，但提价本身会削弱其核心价格优势。长期来看，布局海外仓、建立本地供应链、实现本地生产+本地销售才是根本出路。2025年12月，SHEIN在波兰弗罗茨瓦夫投入运营的欧洲物流中心，正是这一方向的先手布局。